Ein Tool für alle Fälle

Konservative Anleger bleiben im Nachteil

  Ein Tool für alle Fälle

Unsere Leser kennen unsere ganz grundsätzlich ablehnende Haltung gegenüber Beratungs-Tools, die mit dem "Schieberegler auf der Markowitz-Effizienzkurve" Vergangenheitsdaten verarbeiten und dabei den Eindruck erwecken, sie könnten damit Risiko und Ertrag für die Zukunft bestimmen.

Grundsätzlich gibt es zwei große Programm-Familien zu unterscheiden: Während die einen ein vorhandenes Portfolio lediglich nach Markowitz-Kriterien mit Vorschlägen aus dem voreingestellten Favoriten-Fundus optimieren, wird bei den anderen zunächst die grundsätzliche Frage der Asset-Allokation geklärt, ehe diese anhand geeigneter Fonds umgesetzt wird.

Verschiedene Programme, die wir in früheren Zeiten für Testzwecke zur Verfügung gestellt bekamen, arbeiteten bspw. ausnahmslos mit der Performance und der Volatilität der vergangenen drei oder fünf Jahre, was natürlich zu völlig falschen Einschätzungen für die Zukunft führte, da unterstellt wurde, dass die Vergangenheitsdaten sich in der künftigen Entwicklung wieder finden.  Auch konnten die meisten Programme nur eine bestimmte Anzahl von voreingestellten Favoriten für die Optimierung verarbeiten. Manche Vertriebsorganisation betrieb im Hintergrund durch zentrale (und nicht transparente) Eingabe der Favoriten Vertriebssteuerung, ohne dass die Nutzer dies im Regelfall überhaupt merkten.

Nächster Kritikpunkt unsererseits: Genau die von uns für einen konsistenten Portfolioaufbau favorisierten Misch- und Dachfonds sowie Aktienfonds mit quantitativ gesteuerten Absicherungsmechanismen, welche die Aktienquote in Krisenfällen ggfs. sogar auf Null stellen können, waren mehr oder weniger überhaupt nicht zu verarbeiten. Die Schwierigkeit bestand natürlich darin, dass ein Fonds, der im Aufwärtstrend mit dem Aktienmarkt (und dessen Volatilität) Schritt hält, jedoch im Abwärtstrend der Märkte auf einmal die Charakteristika eines Geldmarktfonds offenbart, für den nur nackte Daten verarbeitenden Computer im übertragenen Sinne unberechenbar ist.

Aber natürlich geht die Entwicklung weiter und wie haben die Probleme aus unserer Sicht immer wieder aufgezeigt und nicht selten heiß diskutiert. Ein erster wichtiger Schritt bei verschiedenen Entwicklern: Zu den Vergangenheitsdaten gesellten sich die Erwartungen hinsichtlich zukünftiger Entwicklungen. Dies war immens wichtig, weil damit vermieden wurde, dass eine Assetklasse, die über die letzten drei Jahre herausragend performt hat, mit entsprechenden Erwartungen für die Zukunft im Depot übergewichtet wird. Denn natürlich ist klar, dass mit anhaltender Hausse die Wahrscheinlichkeit einer Baisse immer näher rückt. Durch Berücksichtigung sinkender Erwartungshaltung kann ein System nun in gewisser Weise antizyklisch reagieren.

Doch dies reichte uns natürlich nicht aus, denn unser Anliegen ist es ja vor allem, möglichst dauerhaft haltbare "Allwetter-Portfolios" zu schaffen, bei denen eben nicht ständig umgeschichtet und nachjustiert werden muss - eine Einstellung, der sich mit Blick auf heute noch abgeltungssteuerfreie Investitionen, die durch Umschichtung ab dem 01.01.2009 auf jeden Fall abgeltungssteuerpflichtig werden, sicherlich noch viele Marktteilnehmer anschließen dürften.

Seit einiger Zeit sind wir mit "fundsaccess", dem IT-Dienstleister, der u. a. unsere "AECON-Investmentplattform" erstellt hat und ständig weiter entwickelt, im Gespräch. Die vor geraumer Zeit erfolgte Ankündigung, man werde nun auch ein Beratungs-Tool entwickeln, quittierten wir zunächst mit dem Kommentar "Völlig überflüssig". Doch man ließ sich - verständlicherweise - durch uns nicht entmutigen. Immerhin nutzen inzwischen laut "FONDSprofessionell" rund 40% aller versierten Berater ein Beratungs-Tool und weitere 13% haben laut Umfrage vor, ein solches in Zukunft einzusetzen. Zudem kommen mit der Umsetzung der MIFID Anforderungen hinsichtlich der Dokumentation des Beratungsprozesses Anforderungen auf die Vermittler zu, welche die Bereitschaft zur Verwendung entsprechender Programme sicherlich fördern dürfte.

Beachtlich fanden wir die Ankündigung, dass fundsaccess weder versuchte, erfolgreiche Programme zu kopieren noch den Spagat in Angriff nahm, aus den beiden großen Programmgruppen (siehe oben) ein "Alleskönner-Modell" zu synthetisieren. Vielmehr ging man konsequent den Weg, beide Programmgruppen parallel weiter zu entwickeln, um Vermittlern die Möglichkeit zu geben, auf einer Arbeitsoberfläche mit dem jeweils bevorzugten Werkzeug arbeiten zu können. Wichtig war vor allem das klare Bekenntnis zur konsequenten Weiterentwicklung der bereits in verschiedensten Versionen verfügbarer Programme nach den neuesten Erkenntnissen, die über die klassische Portfoliotheorie Markowitz´scher Prägung deutlich hinausgehen..

Ein wesentlicher Punkt dabei war die Erkenntnis, dass Fonds mit der besten Sharpe-Ratio nicht zwingend die besten Fonds sein müssen. Die Sharpe-Ratio misst nämlich letzten Endes nichts anderes als die Relation zwischen Ertrag und Risiko, unterstellt dabei jedoch, dass die Volatilität die richtige Kennziffer zur Messung des Risikos ist. Diese Grundannahme trifft jedoch längst nicht mehr immer zu, denn die den Fonds heutzutage grundsätzlich zur Verfügung stehenden Mittel (Absicherungsinstrumente, freie Allokationsbandbreiten, Kredithebelung etc.) lassen es nicht nur in der Theorie zu, dass ein Fonds dauerhaft outperformt. Da die Volatilität jedoch als Quadrat der Standardabweichung stets ein Parameter mit positivem Vorzeichen ist, kann man nicht zwischen stark schwankenden (und damit tatsächlich risikoreichen) und sich stetig deutlich positiver als der Markt entwickelnden Investments differenzieren.

Eine Lösung bietet eine andere Kennziffer, die so genannte "Information-Ratio". Sie wird auf Grundlage des "Tracking Errors" (die Abweichung einer Wertentwicklung von der des Vergleichsindex) ermittelt. Setzt man die Outperformance eines Fonds gegenüber seiner Benchmark in Relation zum Tracking Error, so erhält man die Information-Ratio. Sie gibt letztlich Auskunft darüber, mit welchem Abweichungsrisiko gegenüber dem Gesamtmarkt ein Fondsmanager seine Überrendite Erwirtschaftet hat. Je höher die Überrendite und/oder je geringer das Abweichungsrisiko, umso höher ist also die Information-Ratio - und damit die (bisherige) Qualität eines Fonds.

Ein weiterer wesentlicher Unterscheidungspunkt bei der fundsaccess-Entwicklung war die Einbindung des bereits im Jahr 1992 in einem Aufsehen erregenden Aufsatz ("Global Portfolio Optimization") von den Autoren Fischer Black und Robert Litterman  formulierten Ansatzes. Sie zeigten bereits vor 15 Jahren die Mängel der klassischen Portfoliotheorie auf und formulierten Vorschläge zur strategischen und taktischen Optimierung, u. a. unter Verwendung von plausiblen Schätzdaten für zukünftige Entwicklungen.

Der wirklich revolutionäre Schritt war jedoch die Entscheidung, das Programm nicht - wie allgemein üblich - als "Black Box", der man einfach vertrauen muss, aufzubauen. Vielmehr kann ein zentraler Administrator für bis zu 130 Assetklassen eigene Zukunftserwartungen einpflegen, welche der Anwender transparent einsehen kann. Sinngemäß gilt dies auch für die Fonds-Favoriten, deren Liste übrigens beliebig ergänzt werden kann.

So entstanden mit "Portfolioadvise" und "Assetadvise" zwei Programm-Alternativen, welche hinsichtlich ihrer Transparenz nichts zu wünschen übrig ließen. Überrascht wurden wir jedoch, als bereits im allerersten Test ein von uns favorisierter globaler Mischfonds (der zweit-meistverkaufte Fonds bei allen AECON-Kooperationspartnern in den letzten zwei Jahren) die üblichen "Optimierungs-Favoriten" vom Platz fegte. Das Programm konnte auf Anhieb auch mit Assetklassen verschiedener Misch-/Dachfonds umgehen und erkannte ohne weiteres die Vorzüge bestimmter Fonds, die mit unterschiedlichen Absicherungsstrategien Risiken in klassischen Verlustphasen deutlich begrenzen.

"Assetadvise" musste sich übrigens in der letzten Ausgabe von "FONDSprofessionell" einem recht umfangreichen Praxistest stellen. Diesen sollten Sie unbedingt lesen, denn hier wird wesentlich auf die Unterschiede zu den von der BCA AG und von Jung, DMS & Cie. eingesetzten Tools eingegangen (Direktlink zum Text des Artikels). Dabei wurde jedoch nur bedingt klar, dass "Assetadvise" eher eine Entsprechung im BCA-Tool findet während (das nicht besprochene) "Portfolioadvise" vom Grundsatz her eher mit dem von Jung, DMS & Cie. genutzten Tetralog-Tool verglichen werden könnte.

Einziger - allerdings nicht vermeidbarer - Wermutstropfen aller Programme: Für Fonds, die erst seit kurzer Zeit auf dem Markt sind, können keine Vergangenheitsdaten geliefert werden. Da jedoch bspw. neue Fonds von bekanntermaßen erfolgreichen Managern oft durchaus nach relativ kurzer Zeit Anhaltspunkte dafür geben, wie ihre künftige Entwicklung im Vergleich zu etablierten Fonds einzuschätzen ist, (vgl. auch unser Fonds-Check der heutigen Ausgabe) werden wir bzw. fundsaccess auch für dieses Problem über kurz oder lang eine Lösung finden können.

Künftige Anwender werden vor allem die Bedienerfreundlichkeit und die Transparenz zu schätzen wissen. Die Zukunftseinschätzung der einzelnen Assetklassen soll übrigens von einem externen Vermögensverwalter vorgenommen werden, dessen Fonds bei AECON-Kooperationspartnern zunehmend zur Grundausstattung eines gut strukturierten Depots gehören. Vor allem aber werden Sie zu schätzen wissen, dass es die beiden Tools als Ergänzung der AECON-Bankenplattform zum Komplettpreis von monatlich € 60,00 (zzgl. MWst) geben wird (die einzelnen Programmvarianten werden im Markt teilweise für bis zu € 100,00 angeboten). Wer sich übrigens - zunächst oder dauerhaft - nur für "Portfolioadvise" entschließen möchte, wird monatlich lediglich mit € 40,00 (zzgl. MWSt) belastet. Für alle, die es auch künftig ohne technische Unterstützung versuchen möchten, kann die AECON-Investmentplattform aber auch weiterhin genutzt werden wie bisher.

  Konservative Anleger bleiben im Nachteil

Als am 05. Februar des Jahres der Gesetzesentwurf zur Unternehmenssteuerreform vorgelegt wurde, stellten wir in unserem Newsletter die Frage nach einer sinnvollen Übergangsregelung für konservative Anleger. Wörtlich schrieben wir: "Es würde auch keinen Sinn machen, wenn man einem gut verdienenden Bundesbürger den Vorteil aus einer Übergangsregelung für seine in diesem Jahr getätigte Geldmarktfonds-Investition so erläutern würde, dass er nun statt 25% Abgeltungssteuer (zzgl. Solidaritätszuschlag und ggf. Kirchensteuer) auch weiterhin seinen Grenzsteuersatz von 40% oder mehr zu zahlen hat. Hier müsste also für den Fall, dass Altanlagen auch weiterhin nach altem Recht besteuert werden sollen, zumindest einer "Besser-Regelung" her, wie sie ja umgekehrt auch gelten soll, wenn ein Anleger eine Grenzsteuerbelastung unterhalb des Abgeltungssteuersatzes hat."

Gleichzeitig fragten wir bei einer Reihe von Fondsgesellschaften an, wie Sie den Gesetzesentwurf hinsichtlich einer offensichtlich fehlenden Übergangsregelung beurteilen. Die Antworten ließen auf sich warten und erst in den letzten Wochen erhielten wir reihenweise Kommentare, dass es offensichtlich bislang keine solche Übergangsregelung gäbe und dass wohl auch nicht darüber diskutiert werde.

Im Klartext heißt dies, dass ein Ehepaar mit einem zu versteuernden Einkommen von mehr als 29.000 Euro (bzw. ein Lediger mit der Hälfte dieses Einkommens) durch die bislang vorgesehene Übergangsregelung für Zinseinkünfte schlechter gestellt ist, als nach der künftig geltenden Besteuerungspraxis. Die Mehrzahl der Kommentare, die wir erhielten, geht davon aus, dass Anleger mit einem Spitzensteuersatz von mehr als 25% ihre verzinslichen Anlagen liquidieren müssen, um ggfs. ab dem 02.01.2009 in genau die gleichen Anlagen wieder zu investieren. Denn bisher sieht die Besserstellungsregelung vor, dass nur derjenige, der mit der Abgeltungssteuer eine höhere Steuerlast zu tragen habe als nach bisheriger Versteuerungspraxis, eine entsprechende Berücksichtigung seiner Zinseinkünfte in der Einkommensteuererklärung vornehmen kann.

Natürlich kann man sich auf die Seite derer schlagen, die in den vorgesehenen Regelungen eine klare Konsequenz des Gesetzgebers sehen: Wenn etwas künftig genau so hoch oder gar geringer besteuert wird als bisher, dann bedarf es auch keiner Übergangsregelung. Fakt ist aber auch, dass die mit der Einführung der Abgeltungssteuer beabsichtigte Gleichbehandlung aller aus Finanzanlagen erzielten Erträge durch die Übergangsregelung konterkariert wird. Anleger mit Anlagen, die überwiegend Kursgewinne erzielen, können via Übergangsregelung dauerhaft - nach derzeitigem Diskussionsstand auch jahrzehntelang - steuerfrei gewinnen, während für den konservativen Anleger mit überwiegenden Zinserträgen in der Mehrzahl der Fälle die Abgeltungssteuer bereits das kleinere Übel sein wird.

So bleiben konservative Fonds, die überwiegend oder gar völlig steuerfreie Erträge erzielen, auch über das Jahr 2008 hinaus allererste Wahl. Die Krux an der Geschichte: Wie findet man bspw. einen Geldmarktfonds, der über die letzten 12 Monate statt steuerpflichtiger  3,3% lediglich - aber dafür voll steuerfreie - 2,6% erwirtschaftet hat? Letzterer ist nämlich bei ausgeschöpftem Steuerfreibetrag ab einer Spitzensteuerbelastung von 21% der bessere in der Nachsteuerbetrachtung.

Dummerweise finden sich aber beide Fonds in der gleichen Vergleichsgruppe "Geldmarkt Euro". Sortiert man sich die Vergleichsgruppe, die mehr als 200 Fonds umfasst, nach den Ergebnissen, so muss man sich durch die besten 60 Fonds arbeiten, um jeden einzelnen Fonds darauf zu prüfen, ob seine Erträge steuerfrei vereinnahmt werden können. Viel Spaß dabei, denn für Anleger wie für Vermittler ist das - konsequent über verschiedenste Vergleichsgruppe mit überwiegend Zinserträge erzielenden Fonds bis zu Ende gedacht - eine dauerhafte Beschäftigung, zumal die Fondsindustrie unter den gegebenen Bedingungen absoluten Einfallsreichtum an den Tag legen wird. Wer aber checkt den neuen Fonds, ob dieser auch halten kann, was er verspricht? Denn wenn man anhand der Ergebnisse erkennt, dass man einem Flop aufgesessen ist, kann es bereits zu spät sein.

AECON-Kooperationspartner lesen einfach noch mal in unseren Blogs vom 03.01.2007 und vom 12.02.2007 nach und haben damit eine recht gute Auswahl von Fonds, die für dauerhafte Steuervermeidungsstrategien taugen.

Das die Presse nicht selten als "Vierte Gewalt" im Staat bezeichnet wird, ist nicht von der Hand zu weisen. Dabei gibt es durchaus verfassungsrechtliche Diskussionen darüber, wo die Grenzen zwischen dem verfassungsgemäßen Auftrag der gesellschaftsweiten Information und Meinungsbildung sowie freier Meinungsäußerung einerseits und nach einem verfassungsrechtlich gebotenen, aber erst noch gesetzlich zu konkretisierenden Schutz der Öffentlichkeit und bestimmter besonders betroffener Gruppen gegen eine missbräuchliche Ausübung andererseits zu ziehen sind.

Es ist bemerkenswert, dass ein Journalist Äußerungen verbreiten darf, die - im genau gleichen Wortlaut - nach dem UWG (Gesetz gegen unlauteren Wettbewerb) strafbar wären, wenn Sie ein Unternehmen über ein Angebot eines Wettbewerbers verbreiten würde. Ungestraft dürfte jedoch ein Unternehmen genau die gleiche - journalistische - Meldung wiederum verbreiten. 

Im Klartext könnte das heißen: Will man einen Wettbewerber diskreditieren, so sucht man sich einfach eine entsprechende Presseveröffentlichung, die - ungeachtet ihres Wahrheitsgehalts - dann einfach als "öffentliche Meinung" verbreitet werden darf. Eine solche negative Verlautbarung wiegt offensichtlich deutlich schwerer als Dutzende positiver Berichte zum gleichen Angebot. Diese Erfahrung mussten jüngst einmal mehr Vermittler machen, die - nach ausführlicher Begutachtung des bemerkenswert transparenten Fondsprospektes und anderer Informationen - ein "Land-Banking-Angebot" der kanadischen Walton-Gruppe platzierten.

Nachdem es anfangs gut lief, wurden Sie auf einmal stark verunsichert, als im "fondstelegramm" des Analysten Stefan Loipfinger davon die Rede war, dass Anleger über den Tisch gezogen würden. Dabei fand sich in den Details von Loipfingers Kritik absolut nichts, was nicht bereits im - wie gesagt sehr informativen - Prospekt des Initiators gestanden hat. Allein die individuelle Wertung Loipfingers machte aus dem positiv bewerteten Angebot auf einmal ein Produkt, welches man besser nicht anfasst. Dabei - um es klar zu sagen - wäre diese individuelle Wertung im Sinne des UWG unstrittig von strafrechtlicher Relevanz, wenn Sie ein Mitbewerber so formuliert hätte.

Aber es kam noch schlimmer: Ohne erkennbare eigene Rechercheleistung wurde die Wertung Loipfingers von der Zeitschrift "Capital" übernommen. Wörtlich heißt es dort: >Walton zahlte demnach für das Farmland sechs Millionen kanadische Dollar. Der Fonds muss dafür 21,1 Millionen hinlegen. "Das ist ein Zwischenhandelsgewinn von rund 250 Prozent", so der Experte. Von 28,2 Millionen Euro Fondsvolumen entfallen nur 21,3 Prozent auf den tatsächlichen Kaufpreis der Grundstücke. Loipfinger: "Das gehört zu den schlimmsten Zumutungen für Anleger, die ich jemals erlebt habe."<

Sollte man von einem anerkannten Fonds-Analysten nicht ein wenig mehr erwarten dürfen? Immerhin hat Walton den Einkaufspreis selbst im Prospekt genannt, obwohl dies gar nicht notwendig gewesen wäre. Aber der Prospekt zeigt auch in aller Ausführlichkeit auf, wie aus dem nackten und unbeleihbaren Farmland mit hohem personellen und damit natürlich auch finanziellem Aufwand beleihungsfähiges Bauland entwickelt wird.

Schauen wir uns die Zahlen nochmals im Detail an (der Einfachheit halber in Euro umgerechnet und auf den Quadratmeter herunter gebrochen):  Walton benötigt im Schnitt eine zwei- bis dreijährige Vorbereitungs- und Prüfungszeit, ehe für ein Grundstücksareal ein Kaufangebot unterbreitet wird. Dabei wird nichts dem Zufall überlassen und bereits in diesem frühen Stadium entstehen eine Menge Kosten. Von 15 vorgeprüften Grundstücken werden im Schnitt für fünf Grundstücke definitive Kaufangebote abgegeben, wobei Walton - wiederum im Durchschnitt - letztlich nur eines der 15 Grundstücke tatsächlich auch erwirbt. Dieses Grundstück wird dann übrigens sofort und bar bezahlt (es ist in diesem Stadium nicht durch eine Bank beleihungsfähig).

Die vier Grundstücke, die Walton für den ersten in Deutschland aufgelegten Fonds erworben hat, haben pro Quadratmeter € 1,66 gekostet. Walton verkauft diese Grundstücke an die Fondsgesellschaft zu einem Preis von € 5,97. Inklusive der Nebenkosten des Fonds (exklusive Agio) beläuft sich der Einstand der Fondsgesellschaft dann auf € 7,60.

Genau hier setzt Loipfingers Kritik an, wobei sein Vergleich (siehe oben) ungefähr so anmutet, als würde er bei einem Fonds, der ein Bürohaus erwirbt, die Kosten für Beton, Steine und sonstige Materialien ansetzen und die Arbeitszeit der Bauarbeiter den "weichen Kosten" zurechnen. Auf eine solche absurde Idee würde wohl niemand kommen.

Zu einer richtigen Analyse würde wohl allemal gehören, dass man prüft, in welcher Relation der Einstandspreis der Fondsgesellschaft zu den tatsächlichen Preisen für Farmland in der unmittelbaren Umgebung steht. Hierzu liegt eine Ausarbeitung des global bekannten Unternehmens "CB Richard Ellis" vor, aus dem hervorgeht, dass der durchschnittliche Preis für Farmland in Brant County bei € 7,28 liegt. Dies sind - mit Verlaub - knapp 22% mehr als der Preis, zu dem Walton die Grundstücke an die Fondsgesellschaft verkauft.

Dabei wären viele Anmerkungen zu machen, die unterstreichen, warum sich Walton ausgerechnet für die hier angebotenen Grundstücke entschieden hat. So ist aufgrund der dynamischen Entwicklung der Region die Stadtgrenze von Brantford inzwischen in Sichtweite der vier Grundstücke gerückt. In unmittelbarer Nähe hat Ferrero sich niedergelassen, um von hier den gesamten nordamerikanischen Markt bis hin nach Mexiko zu beliefern. In einem jüngst fertig gestellten Produktionsgebäude mit 85.000 qm Fläche werden künftig jährlich u. a. bis zu 138.000 Doppelzentner Rocher, 183.000 Doppelzentner Nutella und 60.000 Doppelzentner Tic Tac produziert. In Spitzenzeiten werden nach Angeben von Ferrero hier bis zu 600 Personen beschäftigt sein.

Das prospektierte Ziel des Walton-Angebotes ist die Verdoppelung des Kapitaleinsatzes der Anleger innerhalb von fünf Jahren. Die Grundstücke müssten also nach fünf Jahren zu einem Preis von € 15,20/qm verkauft werden können. Da mag es ein gutes Gefühl für Investoren sein, dass CB Richard Ellis die Grundstückspreise für Wohngebiete in Brant County im Schnitt auf € 42,55/qm beziffert. Selbst in der unmittelbaren Nachbarschaft zu den in Rede stehenden Grundstücken (also einem reinen Entwicklungsgebiet) beziffert CB Richard Ellis den durchschnittlichen Preis auf € 29,54 - dies ist fast das Doppelte des Zielpreises der Fondsgesellschaft. Gut zu wissen, dass jedweder Mehrerlös ungeschmälert in die Taschen der Anleger fließen wird.

Um einschätzen zu können, wie sich Walton auf Kosten der Anleger die Taschen füllt, hätte man beispielsweise auch auf die Idee kommen können, die Geschäftsberichte der letzten Jahre von Walton anzufordern. Auch ohne Ausbildung zum Bilanzbuchhalter hätte man leicht feststellen können, dass die Gewinnspanne von Walton sich im Schnitt auf ca. 15% beläuft. Das ist ordentlich, jedoch alles andere als unverschämt - insbesondere dann nicht, wenn man es in Relation zum möglichen Profit der Anleger setzt:

Wenn Walton (wohlgemerkt im Durchschnitt über alle bisherigen Angebote dieser Art) letztlich 15% des Verkaufspreises an den Fonds als Gewinn verbucht, dann wären dies € 0,90/qm. Wenn die angestrebte Verdoppelung in fünf Jahren erfolgt, dann liegt der - noch um Steuern zu schmälernde - Profit der Anleger bei € 7,60, also bei mehr als dem Achtfachen der Walton-Gewinnspanne. Nun gab es allerdings bereits eine Reihe von vollständig abgewickelten Projekten, bei denen die Anleger mehr als die Verdoppelung in fünf Jahren erlebten.

An dieser Stelle wäre es für den Analysten an der Zeit, zu fragen, wie denn um die bisherigen Erfolge der Walton-Angebote ausgefallen sind und welche Flops das Bild einer Leistungsbilanz trüben. Hierzu weist Walton einen gewichteten Durchschnitt für den Anlegererfolg aller abgeschlossenen und in Abwicklung befindlichen Grundstücke in Höhe von 19,35% p. a. aus (zum Vergleich:  Eine Verdoppelung in fünf Jahren entspricht einem Plus von 14,87% p. a.).

Bliebe noch die Frage nach dem größten Flop. An dieser Stelle ist Walton betroffen und gesteht ein, dass es einmal mehr als 13 Jahre dauerte, bis ein Grundstück komplett wieder vermarktet werden konnte. Über diesen Zeitraum erzielte ein Anleger "nur" einen Wertzuwachs von jährlich etwas mehr als 8%.

Unter diesen Umständen "über den Tisch gezogen" zu werden mag manchem, der sich detaillierter, als es in einem kurzen Newsletter-Beitrag möglich ist, mit dem Angebot befasst hat, vielleicht als Synonym für "Anleger zu Ihrem Glück zwingen" vorkommen. Nichts, aber auch gar nichts ist dagegen einzuwenden, bei einem neu in den deutschen Markt eintretenden Anbieter Vorsicht walten zu lassen. Auch gegen die nüchterne Feststellung, dass Walton zum 3,6-fachen des nackten Grundstückseinkaufspreises weiterveräußert, lässt sich nichts sagen. Das daraus gezogene Resümee jedoch lässt Zweifel aufkommen: Kann es wirklich sein, dass jemand, der sich seit vielen Jahren mit geschlossenen Fonds beschäftigt, dieses Angebot den "schlimmsten Zumutungen für Anleger" zurechnet? Wir werden auf jeden Fall künftig Analysen von Loipfinger mit sehr kritischer Distanz würdigen. Und vielleicht gibt es ja eine Reihe von Marktteilnehmern (Anbieter wie Vermittler), die seine Analysen als schlimme Zumutung empfinden.

Es gibt gute Gründe, anzunehmen, dass die Größe eines Fonds ein Faktor ist, der maßgeblich die Möglichkeiten des Erfolgs dieses Fonds beeinflusst. Ist der Fonds zu klein, so schlagen diverse fixe Kostenpositionen zu stark zu Buche und  zehren so an der Performance. Ist der Fonds zu groß, kann er bestimmte Chancen nicht mehr wahrnehmen und kann sich auch nicht ohne weiteres von größeren Positionen trennen, ohne damit selbst Einfluss auf die Kursentwicklung zu nehmen.

Es wäre jedoch zu einfach, daraus abzuleiten, innerhalb welcher Spannbreite ein Fonds die ideale Größe hat. So kann ein 100 Millionen schwerer Länderfonds zu groß sein während ein zehnmal so großer globaler Fonds noch absolut beweglich ist, um Chancen zu nutzen oder problemlos Verkäufe durchführen zu können. So ist die Anlagephilosophie eines sage und schreibe 25 Milliarden Euro schweren "Templeton Growth" nach Meinung von Analyst und Dachfonds-Manager Eckard Sauren mit dem Volumen durchaus vereinbar.

Berücksichtigen sollte man natürlich auch, dass bei den Mega-Fonds aufgrund der hohen Einnahmen aus Verwaltungsgebühren genügend Geld vorhanden ist, um hervorragende Manager so gut zu bezahlen, dass sie gegen Abwerbung weitgehend resistent sind. So fällt auf, dass Fondsmanager, die bei den großen Fondsgesellschaften im Durchschnitt nur rund dreieinhalb Jahre im Amt sind, bei den milliardenschweren Flaggschiffen wie dem "Templeton Growth", dem "DWS Vermögensbildungsfonds I" oder dem "UniGlobal" deutlich länger verweilen.

Trotzdem wollten wir es einmal genauer wissen und haben deshalb die sechs volumenstärksten globalen Fonds mit ihren Drei-Jahres-Ergebnissen den erfolgreichsten 10 globalen Fonds gegenüber gestellt. Erste Feststellung: Keiner der volumenstärksten Fonds schaffte es unter die 10 Besten der Vergleichsgruppe. Am nächsten kam der "DWS Top Dividende" an das Spitzenfeld heran. Mit einem Drei-Jahres-Wertzuwachs von 62,94% belegte er Platz 31 in der Statistik per 31.03.2007.

Damit war sein Wertzuwachs über die letzten drei Jahre um 22,6% geringer als der  Wertzuwachs der besten 10 globalen Aktienfonds, der sich im Schnitt der besten Zehn auf 81,31% belief. Mehr als eine Verdoppelung ihres Wertes erzielten dabei der "Springer European Plus T" sowie der "M & G Global Basics A".

Die sechs volumenstärksten Fonds hingegen brachten es im Durchschnitt nur auf ein Plus von 48,22%, wobei der "DWS Vermögensbildungsfonds I" mit 38,19% das Schlusslicht bildete.

Auch über fünf Jahre bestätigt sich diese Tendenz vom Grundsatz her. Schaut man allerdings genauer hin, so fällt auf, dass von den besten 10 Fonds über drei Jahre nur vier Fonds auch unter den besten 10 Fonds über fünf Jahre platziert sind, obwohl nur ein einziger der Drei-Jahres-Besten deshalb heraus fällt, weil er noch keine fünf Jahre alt ist.

Zieht man nun die 10-Jahres-Ergebnisse zu Rate, so wird es alleine deshalb schwierig, weil nur vier der Drei-Jahres-Besten bereits älter als 10 Jahre sind. Erstaunlich aber: Alle vier liegen auch über 10 Jahre unter den 10 Besten. Allerdings hält die Liste der Zehn-Jahres-Besten auch Kurioses bereit: Der ursprünglich für die Mitarbeiter der Firma Henkel aufgelegte "DWS-Löwen Aktienfonds" (WKN 976980) ist mit einem Wertzuwachs von 214,88% über 10 Jahre der über diesen Zeitraum vierterfolgreichste Fonds. Mit seiner Ein-Jahres-Performance von 0,06% liegt er jedoch unter den erfolglosesten 15% seiner Vergleichsgruppe.

Klar wird bei näherer Betrachtung, dass die Größe eines Fonds in Relation zur Kapitalisierung des Marktes, in dem er sich bewegt, sicherlich keine zu vernachlässigende Kennzahl ist. Entscheidend ist jedoch allemal die Konsistenz der Ergebnisse. Wer - und dies kann nicht annähernd eine Handvoll globaler Fonds für sich in Anspruch nehmen - über kurze, mittlere und lange Zeiträume stets zu den besten 5% seiner Vergleichsgruppe gehört und dieses Ergebnis, was übrigens angesichts der Stetigkeit kaum verwundern dürfte, auch noch bei unterdurchschnittlicher Volatilität erzielt, dem kann man sich wohl guten Gewissens anvertrauen. Entsprechende Fonds aus den vielen Vergleichsgruppen herauszufiltern, ist eine anspruchsvolle Aufgabe, die unsere Kooperationspartner alleine schon aus Zeitgründen gerne uns überlassen.

Da haben wir mal wieder einen völlig prognosefreien Fonds (und in den ersten Newsletter-Ausgaben dieses Jahres haben wir ja nun hinreichend aufgezeigt, was von Prognosen für die Entwicklung von Aktienmärkten zu halten ist). Und vor allem haben wir einen Fonds, dessen Investmentprozess wir - würden wir den damit verbundenen Aufwand nicht scheuen - komplett nachvollziehen könnten. Der Vorteil, der sich aus diesen beiden Punkten ergibt, liegt auf der Hand: Wir haben es mit einem Fonds zu tun, dessen Systematik über viele Jahre zurückverfolgt werden kann. Der Backtest zeigt uns Ergebnisse, die genau so ausgesehen hätten, wenn man den Fonds bspw. bereits im Jahr 1975 aufgelegt hätte.

Und damit wissen wir, dass - was auch immer passiert - der Fonds in Relation zu den Märkten sich künftig genau so ähnlich verhalten wird, wie es in der Vergangenheit der Fall gewesen wäre. Und da wir gerne auf der sicheren Seite sind, haben wir die ersten eineinhalb Jahre der "echten" Entwicklung unter die Lupe genommen und konnten nichts finden, was uns in unserer Einschätzung beeinträchtigen würde. Ein typischer Fall eines Fonds also, der trotz seiner kurzen Historie bestens in die Systematik von "Portfolioadvise" (vgl. erster Beitrag) eingegliedert werden könnte.

Kommen wir zunächst zur Klärung unserer Namensgebung: "Fifty-Fifty" bezieht sich schlichtweg auf die Grundsystematik, zu Beginn eines jeden Jahres wieder mit der gleichen Allokation zu beginnen: 50% in Renten und 50% in Aktien. Dabei erfolgt die geradezu phantasielose Umsetzung mehr oder weniger anhand des "REX P" und des "EuroStoxx 50". Im Laufe des Jahres verändert sich dann die Allokation sukzessive zu Gunsten der jeweils besser laufenden Anlageklasse. Im Prinzip wird dabei eine Art "Austauschoption" synthetisch abgebildet.

Diese Option beinhaltet das Recht, am Ende einer Zeitperiode schrittweise in die jeweils bessere Anlageklasse zu wechseln, wobei klar sein dürfte, dass es solche Option nicht standardisiert am Markt zu kaufen gibt. Also wird mit Zeitablauf systematisch zwischen Aktien und Renten umgeschichtet. Während des laufenden Jahres kommt es durch die nach und nach erfolgenden Verschiebung der Gewichte zu Gunsten der jeweils besser laufenden Anlageklasse zu einer prozyklischen Komponente, die durch die alljährlich zu Jahresbeginn erfolgende Reallokation durch eine antizyklische Variante ergänzt wird. Das Ergebnis kann sich sehen lassen. Die Entwicklung über einen Zeitraum von 1990 bis 2006 ergab folgende Relationen:

Klar, durch diese Strategie wird Erreichtes gesichert und deutlich weniger verloren als im Aktienmarkt. Was nicht verloren wurde, muss auch nicht wieder aufgeholt werden - und so kommt es zu der deutlichen Outperformance gegenüber dem Aktienmarkt, die erwartungsgemäß mit eine deutlich verringerten Volatilität garniert wird.

Rechnet man zurück bis 1975 (wobei bis 31.12. 1986 der "EuroStoxx 50" mangels Verfügbarkeit durch den "MSCI Europe" ersetzt werden muss), so ergibt sich für den Fifty-Fifty-Fonds eine durchschnittliche jährliche Rendite von 12,73% - mancher Aktienfonds wäre froh, auf solche Ergebnisse zurückblicken zu können. Das Verblüffende aber ist, dass in allen 24 rollierenden Zehn-Jahres-Perioden mit nur einer einzigen Ausnahme (nämlich 1886 - 1995) ein durchschnittliches Jahresergebnis in zweistelliger Höhe zu Buche steht. In 27 von 33 Jahren wurde ein positives Ergebnis erzielt, wobei selbst das schlechteste Jahresergebnis im Jahr 1987 mit 8,82% Verlust einstellig blieb. Die Horrorjahre 2000 - 2002 wurden mit +0,71%, -3,30% und -0,65% bestens verkraftet.  

Durch die totale Investmentdisziplin und den hier vorgegebenen Investmentprozess ergibt sich eine nicht weg zu diskutierende Überlegenheit des Fifty-Fifty-Fonds, die auch durch eine durchgeführte "Monte Carlo-Simulation" über 10.000 Simulationsjahre im Prinzip keine andere Ergebnisdeutung erfährt. Die glockenähnliche Gleichverteilung der Ergebnisse eines klassischen Portfolios aus 50% Aktien und 50% Renten wird beim Fifty-Fifty-Fonds zu einem Gebilde, bei dem deutlich mehr als zwei Drittel der Ergebnisse rechts des am häufigsten beobachteten Ergebnisses liegen, als eine klare Asymmetrie  der Risiken zu Gunsten höherer Chancen.

In Anbetracht der kostengünstigen Umsetzung des Konzeptes (20 Basispunkte bei Aktientransaktionen und 5 Basispunkte bei Renten) und mit Blick auf den hohen Aufwand (der sich allein in diesem Beitrag nicht erschließen mag) ist die Verwaltungsgebühr von 1,75% durchaus akzeptabel. Immerhin bietet mancher aktiv gemanagte Aktienfonds bei geringerer Gesamtkostenquote ("Total Expense Ratio") höheres Risiko und/oder geringeren Ertrag. Dabei wird durch häufigere Umschichtungen der Aktienfonds mit Transaktionskosten belastet die - entgegen landläufiger Meinung - aber nicht in der "TER" ausgewiesen sind.

Unser Fazit: Ein hervorragendes Dauerinvestment, welches für betont konservative Anleger als Beimischung ebenso geeignet erscheint wie als Basisinvestment für chancenorientiertere Anleger. Gerade aktuell mag der Fonds aufgrund der immer heißer laufenden Börsen ganz besonders gut passen.

Wir wünschen Ihnen auf jeden Fall viel Erfolg bei Ihren Dispositionen und verbleiben vorerst
mit freundlichen Grüßen
AECON Fondsmarketing GmbH
Ihr Investment-Provider

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